벤처캐피탈의 자금조달, 자금운용 및 수익률 분석

오세경(건국대학교 경영학과 교수)

지난 2년 동안 우리 나라의 벤처캐피탈산업은 양적으로 크게 성장하였다. 그러나 이러한 호황은 Kosdaq시장의 일시적 활황과 벤처 열기로 인한 것이지 업계의 내부역량이 강화되었기 때문은 아니다.  즉, 우리 나라 벤처캐피탈의 구조적이고 내재적인 문제점들이 여전히 개선되지 않고 있으며 오히려 지금이 이들에 대한 정확한 진단과 처방이 필요한 상황이라고 생각한다. 따라서 본 논문에서는 벤처캐피탈업계의 진정한 문제가 무엇인지를 자금의 조달 및 운용이라는 측면과 투자수익률 및 미투자수익률의 측면에서 면밀히 조사함으로써 우리 나라 벤처캐피탈산업의 발전방안을 모색해 보려고 하였다.

본인은 우리 나라 벤처캐피탈이 장기적으로 발전성장하기 위해서는 결국 위험에 상응하는 투자자의 기대수익률을 맞추고, 대리인비용을 줄이기 위해 투명성을 높여야 한다고 생각한다. 따라서 본 논문에서는 첫째, 우리 나라 벤처캐피탈의 수익률과 위험을 평가해보려고 시도하였다. 본 연구결과 잠정적으로 내린 결론은 우리 나라 벤처캐피탈의 수익률은 국채수익률과 비교해 볼 때 위험 대비 적정 수익률을 제공한다고 할 수 없다는 것이다. 둘째로 본 논문에서는 벤처캐피탈과 투자자 그리고 창업자간의 정보비대칭문제를 해결하기 위한 방안을 제시하였다.

우리 나라 벤처캐피탈은 2000년말 기준으로 전체 자금조달의 44%만을 자기자본으로 조달하고 나머지는 주로 차입금에 의존하고 있기 때문에 기본적으로 벤처기업에 대한 장기 투자라는 취지와 맞지 않는 취약한 자본구조를 가지고 있다. 또한 벤처캐피탈은 여유자금이 있음에도 불구하고 벤처기업에 대한 장기적인 투자를 꺼려 총투자재원의 68%에 해당되는 금액을 투자하지 않고 미투자자산으로 운용하는 것으로 나타났다. 이것은 우리 나라 창업투자회사의 경우 100억원의 자본금을 가지고 주식회사의 형태를 취하도록 하는 제도와 관련이 있다. 그리고 이러한 자금조달과 자금운용 방식은 벤처캐피탈의 대주주별, 설립연도별, 공개여부에 따라 많은 차이가 있음이 밝혀졌다.

핵심단어: 벤처캐피탈, 자금조달, 자금운용, 투자수익률, 미투자수익률, 정보비대칭

Ⅰ. 서론

국민의 정부가 출범한 후 벤처기업을 집중육성하기 위한 많은 정책이 시행되어 우리 나라 벤처산업은 양적으로 크게 성장하였다. 그러나 최근에 각종 벤처게이트사건이 터지면서 벤처기업과 벤처산업에 대한 많은 비판이 제기되고 있고, 심지어 벤처기업인들 모두를 곱지 않은 시각으로 함께 매도하는 바람직하지 않은 현상까지 생기고 있다. 물론  벤처기업이 급격히 늘어나면서 일부 몰지각한 벤처기업인이 생긴 것도 사실이지만 그렇다고 해서 모든 벤처기업인이 문제가 있는 것처럼 생각해서도 안될 것이고, 벤처기업과 벤처산업의 중요성을 깎아내려서는 더더욱 곤란할 것이다.

벤처기업이 겪고 있는 애로사항은 여러 가지가 있지만 그 중에서도 특히 어려움을 호소하는 부분은 자금조달 부문이다. 은행이나 제2금융권은 위험이 높은 벤처기업에 대한 투자와 대출을 기피하고 있고, 벤처캐피탈들의 경우에도 규모의 영세성, 전문성 부족, 투자회수의 불확실성 등으로 투자규모가 크지 않기 때문이다. 전체 벤처기업 중 벤처캐피탈로부터 투자 또는 융자를 전혀 받지 못한 곳이 70%를 넘게 차지하고 있어, 창업투자회사 등 벤처관련 투자자의 투자 확대가 절실히 요구된다.

) 노동연구원과 인터벤처(주)에서 공동으로 법적 벤처기업 463개 사에 대한 경영환경 및 벤처캐피탈 투자관련 실태조사를 실시하여 업종별로 분류, S/W 벤처기업 78개 사에 대한 자료만을 정리한 자료를 살펴보면, 벤처기업은 창업시, 자금조달(46%)에 가장 큰 어려움을 겪는 것으로 나타났으며, 제품개발(15%), 각종 인허가(14%)의 순으로 나타났으며, S/W 벤처기업의 경우 자금조달의 어려움이 더 큰 것으로 나타났고, 제품개발보다 판매선 확보(11%)에 더 어려움이 있었다고 응답했다. 창업시의 자금조달에 있어서 일반벤처기업(64%)에 비해 S/W 벤처기업의 자기자본 조달비율(72%)이 높게 나타났고, 특히 금융기관의 자금을 조달받는 경우가 일반벤처기업보다 더 어려운 것으로 나타났다.

미국이 장기적이면서 지속적인 성장을 구가할 수 있었던 것은 어려울 때마다 구조조정을 잘하고 합리적인 기업경영을 하는 등 여러 이유가 있겠지만, Microsoft, Yahoo, AOL과 같은 벤처기업의 발전과 이를 가능하게 하는 벤처캐피탈의 적극적인 지원이 한 몫을 해주었기 때문이라고 생각한다.

우리 나라에 한국기술진흥이 최초의 벤처캐피탈회사로 탄생한 이후 25년이 흐르는 동안 벤처캐피탈을 활성화하기 위한 여러 가지 방안들이 논의되어 왔고 또 정부차원에서 많은 노력을 기울여 왔다. 그러나 지금까지의 활성화 논의 및 대책을 보면 주로 거시적인 입장, 제도적인 차원, 그리고 총론적 접근 등으로 이루어진 것으로 보인다. 그렇다 보니 정책적인 차원이나 원론적인 수준에서의 논의밖에는 될 수가 없었고, 보다 근본적인 업계의 문제에 대한 심도 있는 분석과 이에 따른 대책이 마련되지 못하고 있는 듯하다. 뿐만 아니라 그 동안의 논의과정을 보면 주로 업계가 정부에 여러 가지 건의를 하고 정부가 이중 일부를 정책으로 반영하는 식으로 이루어져 왔다. 물론 이러한 정부차원의 노력이 우리 나라 벤처캐피탈의 발전에 어느 정도 기여한 것도 사실이지만 본격적인 벤처캐피탈의 활성화는 코스닥시장의 활황과 벤처기업에 대한 투자자들의 관심고조 때문이었다고 할 수 있다.

1998년 12월까지 3개의 신기술사업금융회사와 72개의 창업투자회사 및 93개의 투자조합에 머물렀던 벤처캐피탈산업은 1999년 거래소시장의 거래량을 웃돌 정도로 Kosdaq시장이 활성화되고 소위 □묻지마 투자□와 □무늬만 벤처□가 유행할 정도로 벤처기업에 대한 투자가 늘면서 호황을 맞게 되었다. 1999년과 2000년 두 해 동안에 창업투자회사와 투자조합이 우후죽순식으로 생겨나, 2000년 12월말 현재 147개의 창업투자회사와 325개의 투자조합으로 늘어나 벤처캐피탈산업이 양적으로는 많이 성장했다고 할 수 있다.

) 한국기술금융주식회사는 1999년 3월에 한국산업리스에 흡수·합병되어 현재는 3개회사만이 신기술사업금융회사로 활동중이다.

<그림 1> 창업투자회사 설립 및 투자조합결성 연간 추이

그런데 이러한 우리 나라 벤처캐피탈의 양적 성장으로 그 동안 벤처캐피탈업계에서 항상 말해 오던 투자재원의 부족문제와 투자자금의 회수 문제가 해결되었는가? 벤처캐피탈의 호황으로 우리 나라 벤처캐피탈의 경쟁력이 과연 한 단계 레벨 업 되었는가? 다시 말해 우리 나라 벤처캐피탈의 질적 성장으로 연결되었을까? 이제 우리 나라 벤처캐피탈산업은 벤처캐피탈로서의 역할을 제대로 수행할 수 있을까? 오히려 우리 나라 벤처캐피탈산업이 가지고 있는 구조적이고 내재적인 본질문제가 일시적인 호황으로 가려진 것은 아닐까? 이러한 여러 가지 질문들에 대한 답변을 하고자 하는 것이 본 논문의 목적이라고 하겠다. 본 논문에서는 이러한 점들을 자금조달, 자금운용 및 회수라는 벤처캐피탈의 세 사이클의 차원에서 살펴보려고 한다.

) Gompers and Lerner는 The Venture Capital Cycle이라는 책에서 벤처캐피탈의 핵심기능을 fundraising, investing and exiting 세 가지로 구분하고 이러한 사이클이 반복되는 것으로 설명하였다.

먼저 벤처캐피탈의 자금조달과 관련된 문제들을 고려해보자. 우리 나라 벤처캐피탈의 투자재원 규모는 <그림 2>에서 보듯이 1999년과 2000년에 많이 늘기는 했지만 여전히 적은 규모이다. 그 이유는 무엇일까? 투자재원의 변화에 영향을 미치는 변수는 여러 가지가 있는 것으로 알려져 있다. Poterba(1987, 1989)는 자본이득세(capital gains tax)의 축소가 창업자들로 하여금 창업을 하도록 유도하고 그에 따라 벤처자금에 대한 수요가 늘어나 벤처캐피탈 자금조달이 늘어난다고 주장하고, Gompers and Lerner(1998)는 실증연구결과를 통해서 이를 뒷받침하였다. Black and Gilson(1998)은 주식시장의 건강상태와 벤처캐피탈의 자금조달과는 밀접한 관계가 있다고 주장하였고, Jeng and Wells(1997)는 21개국을 대상으로 벤처캐피탈의 자금조달에 영향을 미치는 변수들을 조사한 결과 IPO시장의 강함이 가장 중요한 변수임을 발견하였다. Jensen(1991)과 Sahlman and Stevenson(1986)은 벤처캐피탈 자금조달 액수에 있어 사이클성질(cyclicality)이 있음을 발견하였고, 그들은 기관투자자들의 과잉투자나 과소투자로 인해 이러한 사이클이 생긴다고 주장하였다.

) <표 1>에 의하면 2000년말 현재 우리 나라 창업투자회사의 1사당(조합 포함) 평균 투자재원은 581억원인데 반해, 미국의 경우에는 1사당 평균 투자재원은 $3.3억로 나타나 규모면에서 큰 차이가 남을 알 수 있다.

다음 장에서는 자금조달과 관련된 위의 가설들 중 어떤 것이 가장 우리 나라의 경우에 적합한지 살펴볼 것이다. 또한 우리 나라의 벤처캐피탈인 중소기업창업투자회사는 상법상의 주식회사 형태이기 때문에 벤처캐피탈 대주주의 성격에 따라 자금조달의 특성이 다를 수 있고, 이들의 설립연도에 따라서도 다른 자금조달 패턴을 보일 것으로 생각되는데 그 이유는 설립연도별로 다른 목적을 가지고 만들어졌기 때문이다. 아울러 벤처캐피탈의 공개여부에 따라서도 다른 자금조달 특성을 보이는지를 살피고자 한다.

) 현재 우리 나라는 중소기업 창업지원법에 의해 100억원 이상의 자본금을 납입하여 주식회사 형태의 창업투자회사를 설립하여야만 벤처캐피탈의 업무를 수행할 수 있고, 창업투자회사만이 투자조합을 결성할 수 있도록 되어 있다.

<그림 2> 창업투자회사 및 투자조합 투자재원의 연간추이

두 번째로 자금운용과 관련된 사항으로 우리 나라 벤처캐피탈의 벤처기업에 대한 주식투자는 미미한 것으로 나타나고 있는데(<그림 3> 참조) 이는 왜 그런지 설명이 필요하다. 또한 대주주 성격과 설립연도, 공개여부에 따라 자금운용방식에 어떤 차이가 있는지도 살펴볼 필요가 있다.  Jensen and Meckling(1976)은 대리인문제(agency problem)에 대해 언급하였는데 이는 벤처캐피탈의 자금운용상의 저조한 주식투자 문제뿐만 아니라 자금조달이 부진한 것도 설명할 수 있다고 생각된다. 벤처캐피탈산업은 대리인문제가 가장 심각하게 등장하는 곳이라 할 수 있는데, 이는 벤처캐피탈산업의 경우 기업가와 벤처캐피탈간의 정보비대칭(information asymmetries between entrepreneur and venture capital) 정도와 벤처캐피탈과 일반 투자자사이의 정보비대칭(information asymmetries between venture capital and limited partner) 정도가 매우 심하기 때문이다.

<그림 3> 창업투자회사 및 투자조합 투자실적 연간추이

Hart and Moore(1998)는 벤처기업에 대한 투자와 같이 정보 비대칭의 정도가 심한 경우에는 투자를 꺼리게 된다고 하였는데, 이 원리는 벤처캐피탈에 대한 일반인의 투자 경우에도 똑같이 적용된다. 즉 벤처캐피탈의 자금조달 시 일반투자자들은 벤처캐피탈의 내용과 실적에 대해 잘 알 수 없기 때문에 벤처캐피탈에 대한 투자를 꺼리게 된다. 우리 나라와 같이 경영의 투명성이 특히 낮은 경우에는 대리인문제가 더욱 중요한 사안이 될 것이기 때문에 벤처캐피탈의 벤처기업에 대한 주식투자가 당연히 적을 것이고, 벤처캐피탈에 대한 일반인들의 투자도 저조할 것이다. 뿐만 아니라 우리 나라의 현재와 같은 주식회사 형태의 벤처캐피탈구조는 창업투자회사와 투자조합간의 또 다른 대리인문제를 야기시킬 수 있기 때문에 우리 나라에서 대리인문제의 폐해는 더욱 심각하다.

벤처캐피탈 사이클의 마지막 부분인 회수(exit)측면에서 우리 나라 벤처캐피탈산업을 보기 위해서는 벤처캐피탈들의 회수실적이나 투자한 기업들에 대한 투자실적 공개자료가 있어야 한다. 투자자들은 벤처캐피탈에 대한 투자의 높은 위험에 상응하는 높은 수익률을 원한다. 그런데 우리 나라의 경우 벤처캐피탈들의 투자성과나 보유하고 있는 투자기업들(portfolio companies)에 대한 정보가 일반투자자들에게 공개되지 않기 때문에 일반인들이 벤처캐피탈에 대한 투자를 꺼리는 것은 당연하다. 또 한편으로 투자자들은 벤처캐피탈에 대한 투자수익률이 위험에 상응하는 기대수익률에 미치지 못하기 때문에 투자를 기피하는지도 모른다. 따라서 본 논문에서는 벤처캐피탈의 투자수익률과 전체성과를 위험과 대비하여 살펴봄으로써 이러한 질문에 대한 답을 찾아 볼 것이다. 한편 공개된 벤처캐피탈과 비공개된 벤처캐피탈 사이에 투자성과의 차이가 있는지를 보기 위해 이를 구분하여 비교해 볼 것이다.

본 논문은 다음과 같이 구성된다. Ⅱ장에서는 우리 나라 벤처캐피탈의 자금조달상의 현황과 문제점을 살피고, 가장 중요한 영향변수와 개선방안을 논의한다. Ⅲ장에서는 우리 나라 벤처캐피탈의 자금운용상의 현황과 문제점을 살피고, 주요 변수와 개선방안을 논의한다. Ⅳ장에서는 우리 나라 벤처캐피탈의 벤처기업 주식투자로 인한 수익률과 미투자자산의 운용에 따른 수익률 등을 산출함으로써 벤처캐피탈업계의 수익성과 위험을 분석할 것이다. 아울러 영업수익과 영업비용의 구성 내역을 분석하고, 대차대조표를 분석함으로써 우리 나라 벤처캐피탈의 실질적인 문제를 파악하고 개선방안을 도출한다. Ⅴ장에서는 결론을 다룬다.

Ⅱ. 우리 나라 벤처캐피탈의 자금조달

1. 자료

본 연구에서는 벤처캐피탈협회에서 집계한 자료와 코스닥시장에 등록된 모든 창업투자회사와 외감법인 중 자료획득이 가능한 창업투자회사에 대한 6개년간의(1995년부터 2000년까지) 재무제표 공표자료를 이용하여 분석하였다. 이들 자료를 이용하여 자금의 조달과 운용상에 있어서 벤처캐피탈 업계의 특징을 분석하고, 대주주의 차이에 따라 차이가 있는지, 설립연도에 따라 차이가 있는지, 공개여부에 따라 차이가 있는지 등을 살펴본다. 아울러 63개 창업투자회사의 공시된 자료를 통하여 연도별 벤처주식 인수로 인한 수익률, 미투자자산의 운용수익률, ROA(Return on Asset), ROE(Return on Equity) 등을 구해 봄으로써 우리 나라 벤처캐피탈들의 실질적인 수익성과 위험을 파악하고자 한다.

) 분석대상 코스닥 등록 창업투자회사와 외감대상 창업투자회사의 연도별 숫자는 다음과 같다. 1997년 등록회사 7개사, 외감대상 38개사, 1998년 등록회사 7개사, 외감대상 42개사, 1999년과 2000년에는 동히 등록회사 12개사, 외감대상 51개사임.

2. 자금조달의 특징 및 문제점

<표 1>을 보면, 2000년 12월말 현재 창업투자회사의 전체 투자재원은 조합을 포함해서 약 6조 8,672억원으로 집계되었는데, 이중 자기자본으로 조달된 금액은 3조 475억원으로 전체 조달금액의 44.4%밖에 되지 않는다. 차입금으로 조달된 금액은 1조 4,775억원으로 21.5%나 됨을 알 수 있고, 나머지 34.1%는 조합으로 조달되었음을 알 수 있다.

<표 1> 창업투자회사 투자재원 조달 현황

차입금을 가지고 과연 장기적인 출자를 할 수 있는 것인가? 회사채나 CP를 발행하여 조달된 자금을 가지고 투자회사에 출자한다는 것은 사리에 맞지 않다. 창업투자회사들의 자금조달 중 21.5%가 차입금으로 되어있다는 것은 벌써 우리 나라 벤처캐피탈은 구조적으로 장기적인 출자가 어렵다는 것을 단적으로 말해주고 있는 것이라고 할 수 있다. 한편, 창업투자회사 1개사당 총투자재원은 창업투자회사가 312억원, 투자조합이 269억원으로 581억원에 지나지 않는다. 즉 규모면에서도 매우 영세한 수준임을 나타내고 있다. 따라서 이러한 사실만 보더라도 우리 나라 벤처캐피탈의 구조적인 취약성은 분명하게 드러난다고 할 수 있는데, 우리 나라 벤처캐피탈은 많은 벤처기업을 지원할만한 자금여력도 충분하지 않을뿐더러, 자금의 성격상 장기적인 투자가 어려운 상황임을 알 수 있다.

) 1999년 3월말 당시의 차입금 비중은 49.9%이었다.

또한 <표 1>을 보면 대주주의 성격에 따라 투자재원의 조달패턴도 달라짐을 알 수 있다. 금융기관이 대주주로 되어 있는 창업투자회사의 경우에는 다른 창업투자회사에 비해 전체 투자재원 중 차입금의 비중이 가장 높은 것으로 나타났으며, 조합의 비중은 가장 낮은 것으로 나타났다. 차입금 비중(전체 대비)을 비교해 보면, 개인이 대주주의 경우에는 8.9%, 기업이 대주주인 경우에는 11.6%, 금융기관이 대주주인 경우에는 37.6% 그리고 기타의 경우에는 14.1%를 보이고 있다. 또한 조합 비중(전체 대비)을 비교해 보면, 개인의 경우 48.8%, 기업의 경우 54.7%, 금융기관의 경우 26.9%, 기타의 경우 53.8%를 보이고 있다. 이는 금융기관이 대주주인 창업투자회사의 경우에는 순수한 벤처캐피탈회사라기 보다는 금융기관의 성격에 가까운 경향을 보이고 있는 것으로 해석된다.

) 기업에는 재벌기업, 대기업과 중기업이 포함되고, 금융기관에는 은행, 종금사, 증권사와 기타금융기관이 포함된다. 한편 기타는 회원사와 공익기관(신용보증기금)을 의미한다.

<표 2> 대주주별 자금조달상의 차이 검정

<표 2>의 F 검정결과를 보면 5% 유의수준에서 대주주별로 총투자재원에 차이가 있음을 알 수 있는데, 이는 주로 창업투자회사의(조합이 아닌) 대주주별 투자재원 차이로 인한 것이다. 투자재원 규모가 아닌 투자재원 비중을 이용한 F 검정의 경우에도 차입금에 있어서는 대주주별로 매우 유의한 차이를 보였다. 투자조합의 경우를 보면 대주주별로 조합 투자재원에 유의한 차이가 없을 뿐만 아니라, 투자회사 출자분과 기금 출자분에 있어 대주주별로 유의한 차이가 없다는 것은 흥미로운 사실이다. 이것은 결국 정부의 조합결성 지원에 있어서 차별성이 거의 없다는 것을 의미하고, 큰 창업투자회사나 작은 창업투자회사간에도 조합의 출자에 있어서 차별성이 없다는 것을 의미한다. 그러나 투자재원에서 조합운영 및 투자수익이 차지하는 비중은 5% 유의수준에서 대주주별로 차이가 있는 것으로 나타났는데, 특히 기타기관이 높은 비중(13.4%)을 보이고, 금융기관이 낮은 비중(1.5%)을 보이는 것으로 나타났다.

) 투자재원 규모를 기준으로 F-검정을 하면 대주주별로 차이가 나는 것이 당연할 수가 있기 때문에 투자재원 비중을 기준으로 F-검정을 시도하였다.

대주주별 투자재원의 차이를 좀 더 자세히 보기 위해 <표 3>을 보자. 앞에서 금융기관의 경우 차입금비중이 높고 조합의 비중이 낮다고 하였는데, 특히 은행과 증권사가 대주주인 경우가 심한 것으로 나타났다. 은행이 대주주인 경우 창업투자회사의 차입금비중이 49.4%, 조합비중이 20.0%이고, 증권사가 대주주인 경우에는 창업투자회사의 차입금비중이 55.4%, 조합비중이 9.6%로 나타나, 특히 증권사의 경우 과연 벤처캐피탈의 역할을 수행할 수 있을지 의심스러운 자금조달구조라 아니할 수 없다. 기타기관이 조합운용 및 투자수익 비중이 높은 것으로 나타난 것은 공익기관인 신용보증기금이 대주주로 있는 신보창업투자의 수익(33.7%)이 높기 때문이다. 마지막으로 총 투자재원의 규모를 보면 역시 은행이 대주주로 있는 창업투자회사의 경우가 1,466억원으로 가장 크고, 그 다음이 증권사가 대주주로 있는 창업투자회사로서 860억원의 평균 투자재원을 보이고 있다.

<표 3> 대주주별 투자재원 조달 현황

<표 1>에서 창업투자회사의 설립기간에 따라 투자재원의 성격에 차이가 있는지를 보기 위해 80년대에 설립된 창업투자회사, 98년 이전에 설립된 창업투자회사, 98년과 99년에 설립된 창업투자회사, 2000년에 설립된 창업투자회사로 구분하여 분석하여 보았다. 80년대와 98년 이전에 설립된 창업투자회사의 경우에는 자기자본(차입금)의 비중이 각각 44.1%(46.5%)와 53.2%(25.1%)인 반면, 98년에서 99년 사이에 설립된 창업투자회사의 경우에는 66.4%(8.0%), 2000년에 설립된 창업투자회사의 경우에는 57.5%(3.0%)의 자기자본(차입금) 비중을 보여 설립기간에 따라 상당한 자금조달상의 차이를 보인다고 할 수 있다. 즉 98년 이전까지 설립된 창업투자회사들은 차입금 비중이 높고 자기자본비중이 낮은 반면 최근에 설립된 창업투자회사들은 거의 차입금이 없음을 보이고 있다. 또한 최근에 설립된 창업투자회사일수록 조합을 통한 자금조달 비중이 높아짐을 보이고 있다. 이러한 사실로 볼 때 98년 이전에 설립된 창업투자회사보다는 98년 이후 설립된 창업투자회사들이 보다 벤처캐피탈의 성격에 맞는 자금조달의 특성을 보이고 있는 것으로 보인다.

) 1998년부터 창업투자회사와 투자조합의 설립이 증가하였기 때문에 1998년 이전과 이후로 구분하였으며, 특히 2000년에는 설립 붐이 일었기 때문에 따로 구분하였다.

<표 4> 설립기간별 자금조달상의 차이 검정

<표 4>의 F 검정결과를 보면 모든 유의수준에서 설립기간별로 총 투자재원 규모와 비중 모두에 있어 차이가 있음을 알 수 있는데, 창업투자회사의 경우에는 물론 투자조합의 경우에도 설립기간별로 유의한 투자재원의 차이를 보이고 있다. 창업투자회사를 보면 자본금, 잉여금, 차입금 모두에 있어서 설립기간별로 유의한 차이를 보이는 반면, 투자조합의 경우에는 조합운용 및 투자수익 비중에 있어서만 설립기간별로 유의한 차이를 보임이 흥미롭다. 이는 앞서 대주주별 투자재원의 경우와 마찬가지로 투자회사의 조합출자비중과 정부기금의 조합출자비중이 설립연도에 관계없이 일정함을 의미하는 것이다. 설립기간별로 조합운영 및 투자수익 비중의 차이를 보이는 것은 최근에 설립된 조합의 경우 당연히 실적이 미미하기 때문이다. 또한 설립기간별 1사당 총 투자재원의 크기를 보면 오래된 창업투자회사일수록 규모가 크고 최근으로 올수록 규모가 작은 것을 볼 수 있는데, 이는 초기에 금융기관과 대기업 위주의 창업투자회사 설립이 이루어지고 최근에 오면서 개인이나 중소기업 위주의 설립이 이루어졌기 때문인 것으로 생각된다.

3. 자금조달의 연도별 변천과 원인

우리 나라 벤처캐피탈산업은 <그림 1>에서도 확인할 수 있는 바와 같이 1998년까지는 큰 성장이 없다가 1999년부터 크게 성장하였다. <그림 2>에서 보듯이 벤처캐피탈의 투자재원 규모도 1999년까지는 큰 증가가 없었으나 1999년에 1조 8,375억원, 2000년에 1조 3,875억원이 순증하여 2000년말 현재 누계로 6조 8,625억원이 되었다. 비록 크게 증가하기는 했지만 2000년말 현재 미국 벤처캐피탈의 총 투자재원 $2,098억에 비하면 턱없이 적은 규모이고, 벤처캐피탈 1 사당(조합 포함) 평균 투자재원으로도 우리 나라가 581억원인데 반해 미국의 경우에는 $3.3억으로 나타나 규모면에서 큰 차이가 남을 알 수 있다.

) 창업투자회사와 투자조합을 합한 것을 의미한다.

<그림 4>를 보면 코스닥지수가 1999년 2월말에 72.3으로부터 상승하기 시작하여 2000년 2월말까지 급격히 올라 266.4까지 상승한 다음 하락하는 모양을 보이고 있다. 이러한 사실로 볼 때 우리 나라 벤처캐피탈의 투자재원이 급격히 증가한 것은 Black and Gilson(1998)이 주장한 바와 같이 코스닥 주식시장의 강세의 영향이라고 할 수 있다. 그런데 여기서 한 가지 이상한 점은 코스닥지수는 이미 2000년 3월부터 하락하기 시작하여 12월말까지 지속적으로 하락하는 모습을 보이고 있는데 왜 2000년에도 많은 자금이 벤처캐피탈에 투입되었는가 하는 점이다. 이는 두 가지 관점에서 설명될 수 있다. 첫째, <그림 4>의 신규등록법인수(IPO수)를 보면 비록 코스닥지수는 하락국면에 있었지만 IPO는 2000년말까지 꾸준히 이루어지고 있는 것을 볼 수 있는데, 이는 Jeng and Wells(1997)가 주장하였듯이 IPO시장의 힘이 투자재원의 조달과 아주 밀접한 관련이 있는 변수이기 때문일 수 있다. 둘째로,  <그림 1>과 <그림 2>에서 볼 수 있는 바와 같이 2000년도에 늘어난 투자재원은 창업투자회사 재원이 아니라 투자조합 재원인데, 창업투자회사들은 이미 코스닥지수가 하락하고 있었지만 투자조합을 통해 적극적으로 자금을 유치한 것으로 보인다.

<그림 4> 코스닥지수와 신규등록법인수의 변화추이

Poterba(1987, 1989)는 자본이득세(capital gains tax)의 축소가 창업자들로 하여금 창업을 하도록 유도하고 그에 따라 벤처자금에 대한 수요가 늘어나 벤처캐피탈 자금조달이 늘어난다고 주장하였는데, 우리 나라의 경우 비상장주식에 대한 자본이득세는 변화가 없었기 때문에 그의 주장은 타당하지 않다고 생각된다. 그러나 우리 나라의 경우에는 정부가 벤처기업 육성정책을 쓰면서 창업을 유도하였기 때문에 벤처자금에 대한 수요가 늘어나 벤처캐피탈 자금조달이 증가한 부분도 있을 것이다.

) 우리 나라의 경우 비상장주식의 양도시 부과되는 세율은 일반기업의 경우 20%, 중소기업의 경우 10%이다. 또한 창업한 지 3년 이내인 벤처기업이 최초로 출자해 5년 동안 보유한 후 양도하는 벤처기업 주식은 양도소득세가 면제되며, 창업투자회사나 투자조합에 출자함으로써 취득한 주식도 비과세된다. 이러한 제도는 89년 이후 변화가 없었다.

분명히 벤처 붐이 불면서 우수한 벤처기업들이 많이 생긴 것도 사실이지만 주식시장과 IPO시장의 호황국면이 벤처캐피탈의 투자재원을 증가시킨 원동력이라고 생각된다.   그렇다면 이러한 벤처캐피탈의 투자재원 증가는 일시적인 현상으로 그칠 가능성이 크다고 생각되는데, 어떻게 하면 벤처캐피탈 투자재원의 지속적인 확충을 가져올 수 있을까? 그것은 결국 벤처캐피탈의 수익률이 자금제공자 즉 투자자들의 기대에 부응하여야 할 것이다. 즉 벤처캐피탈업계의 내부적인 역량이 강화되어 좋은 벤처기업들을 많이 발굴하여 성공시킴으로써 높은 위험에 상응하는 높은 수익률을 지속적으로 창출할 수 있어야만 한다. 따라서 벤처캐피탈 업계의 수익성과 위험성을 투자자들이 알고 판단할 수 있어야 하는데 불행하게도 우리 나라의 경우에는 벤처캐피탈의 수익성과 위험성을 판단할 수 있는 자료가 전혀 공개되지 않고 있다. 정보의 비대칭이 가장 크고 대리인문제가 가장 심각한 곳이 벤처캐피탈산업인데, 우리 나라와 같이 투명성이 극히 적은 상황에서는 투자자들이 투자하기 만무하다.

또한 우리 나라 창업투자회사의 독특한 주식회사 형태는 자금조달에 큰 영향을 준다고 생각된다. 창업투자회사가 주식회사로서 차입을 할 수 있기 때문에 우리 나라의 많은 창업투자회사들은 투자재원을 차입금에 의존하고 있는 것을 볼 수 있다. 또한 창업투자회사가 조합을 결성하여 운영함으로써 창업투자회사와 조합간의 대리인문제가 생길 수 있기 때문에 조합결성이 어려워지게 된다. 미국의 벤처캐피탈들은 일반적으로 유한책임합자회사(limited partnership)의 형태를 띄기 때문에 자본금만으로 투자재원을 확보하게 된다. 그리고 미국의 경우에는 일반조합원(general partner)과 유한책임조합원(limited partner) 사이의 자세한 계약구조를 통하여 벤처캐피탈들의 기회주의적 행동을 제한하고 투자자의 수익을 극대화하려 하고 있다.

Ⅲ. 우리 나라 벤처캐피탈의 자금운용

1. 자금운용의 특징 및 문제점

<표 5>를 보면, 2000년 12월말 현재 창업투자회사와 투자조합이 자금대여까지 포함하여 투자한 총 금액은 2조 1,867억원으로 총투자재원 중 31.8%에 해당되는 것으로 나타났다. 즉, 총투자재원 중 68.2%에 해당되는 4조 6,805억원의 투자재원을 투자하지 않고 가지고 있다는 말이 된다. 그런데 <그림 5>를 보면 연도별로 계속해서 총투자재원 대비 투자비중은 줄고 미투자비중은 늘고 있는 추세를 발견할 수 있다. 이러한 투자실적과 자금여력으로 볼 때 벤처캐피탈업계가 실제 자금이 부족해서 벤처기업에 투자하지 않는 것은 아닌 듯 싶다.

<표 5> 벤처캐피탈 투자실적(2000년 12월말)

<그림 5> 연도별 총 투자재원 중 투자실적 비중

또한 <표 5>를 보면, 2000년 12월말 현재 창업투자회사 전체의 벤처기업에 대한 주식인수금액은 1조 2,563억원이고 투자조합을 통한 주식인수금액은 5,794억원으로 나타나, 조합의 주식인수분을 합한 총 주식인수금액은 1조 8,357억원으로 총 투자재원의 26.7%에 그치고 있는데, 그나마 이 숫자는 <그림 6>을 볼 때 예년에 비해 개선되고 있는 상황이다. 전환사채에 대한 투자금액도 주식인수분으로 본다면 금액으로는 2조원이고 총 투자재원에 대한 비중은 29.1%로 늘어나기는 하지만 여전히 매우 적은 투자비중이다. 이러한 상황은 결국 벤처캐피탈들이 본업보다는 융자나 재테크쪽으로 주로 자금을 운용하는 증거는 아닌지 의심하게 한다. 본인의 생각으로는 바로 여기에 우리 나라 벤처캐피탈의 문제점과 활성화방안을 찾는 열쇠가 있지 않나 생각된다. 즉 벤처캐피탈들은 보유하고 있는 재원을 고위험의 벤처기업에 대한 출자보다는 다른 투자수단에 활용하고 있다는 말이 되는데, 실제로 투자실적에 대한 면밀한 분석을 통하여 이를 살펴보기로 한다.

) 1999년부터는 상장 또는 등록을 위한 공모청약에 따른 신주배정 또는 구주거래는 제외한 신주인수투자만을 주식인수실적으로 인정하고 있다.

<그림 6> 연도별 총 투자재원 중 주식인수 비중

<그림 7>에서 총 투자재원이 아닌 총 투자실적 중에서 주식인수의 비중이 얼마인지를 보면, 창업투자회사와 조합을 합산하면 2000년 12월말 84.1%로 꽤 높은 것으로 보여진다. 그러나 과거의 연도별 추세를 보면 97년 37.3%, 98년 38.8%, 99년 54.7%로 매우 낮은 수준을 보이다가 99년 코스닥시장의 활황으로 일시적으로 높아진 것일 가능성이 크다. 따라서 근본적으로 벤처캐피탈들이 본업에 충실한 분위기로 전환되었다고 판단하기에는 어렵다. 또한 창업투자회사 1개사 당 2000년도 평균 투자총액은 104억원이고 투자조합 한 개당 평균 투자총액은 46억원으로 그 규모 또한 영세하다고 할 수 있다.

<그림 7> 연도별 투자총계 중 주식인수 비중

창업투자회사와 투자조합간에 각각의 투자실적 중 주식인수비중을 비교해보면(<표 6> 참조), 연도에 관계없이 투자조합의 비중이 창업투자회사의 비중보다 높음을 알 수 있는데 이러한 사실은 위험이 높은 주식인수에 조합자금을 더 많이 사용함으로써 대리인문제를 야기시키는 것으로 볼 수 있다.

<표 6> 창업투자회사와 투자조합간 투자실적 중 주식인수 비중

<표 7>의 창업투자회사의 대주주별 투자실적의 금액과 비중상의 차이를 보면 5% 유의수준에서 차이가 없는 것으로 나타났다. 주식인수를 통한 벤처기업 지원도 대주주별로 차이가 없는 것으로 나타났다. 2000년 12월말 현재 개인이 대주주인 창업투자회사의 경우 총 투자실적의 60.3%가 주식출자분에 해당하는 것으로 나타났으며, 기업이 대주주인 경우에는 53.5%, 금융기관이 대주주인 경우에는 60.0%, 기타기관이 대주주인 경우에는 61.4%로 나타났다. 그러나 투자조합의 경우에는 투자실적 금액면에서는 대주주별로 차이가 없었으나 투자실적 비중면에서는 5% 유의수준에서 차이가 있음을 보이고 있다. 이는 조합에 있어 대주주별로 전환사채를 통한 지원의 차이로 말미암은 것이며, 특히 금융기관이 대주주인 창업투자회사가 결성한 조합의 경우 전환사채 인수규모가 상대적으로 크게 나타났다.

) 그러나 1999년 3월말을 기준으로 비교해 보면 대주주간에 차이가 남을 알 수 있는데. 특히 금융기관이 대주주인 창업투자회사의 경우 총투자실적 중 25.0%만이 주식투자비중인 것으로 나타나 금융기관이 설립한 창업투자회사의 경우 코스닥시장이 상승하기 전까지는 주식투자를 통한 벤처기업 지원이라는 본연의 업무를 등한시한 것이 아닌가하는 의심이 든다.

<표 7> 대주주별 투자실적 금액 및 비중상의 차이 검정

<표 8>을 보면 대주주별 투자실적의 차이를 더 잘 확인할 수 있다. 대주주가 증권사인 경우 창업투자회사를 통한 주식인수가 가장 활발한 것(88.8%)으로 나타났으며, 종금사인 경우가 가장 저조한 것(30.6%)으로 나타났다. 그러나 대주주가 종금사인 경우에는 투자조합을 통한 주식인수가 가장 많았다. 앞에서 금융기관이 대주주인 창업투자회사가 설립한 조합의 전환사채 인수규모가 크다고 하였는데, 이는 은행(6.2%)과 기타금융기관(7.7%) 때문인 것으로 밝혀졌다.

<표 8> 대주주별 투자실적 비교

<표 9>의 창업투자회사의 설립기간별 투자실적의 금액상 차이를 보면 1% 유의수준에서 차이가 있다. 설립기간이 오래된 창업투자회사일수록 투자총계가 클 뿐만 아니라, 주식인수와 전환사채 금액도 큰 것으로 나타났다. 그러나 창업투자회사의 설립기간별 투자실적 금액이 아닌 비중을 보면 전환사채인수를 제외한 나머지에 있어서는 유의한 차이가 없는 것으로 나타나 대조를 이룬다. 투자조합의 설립기간별 투자실적의 차이를 보면 금액과 비중 모두 5% 유의수준에서 주식인수상의 차이를 보이는데, 98년과 99년에 설립된 투자조합의 경우 상대적으로 많은 주식인수 비중을 보이고 있다.

) 2000년에 설립된 투자조합의 경우에는 아직 본격적인 주식인수가 이루어지지 않은 상태이기 때문에 비중이 낮은 것으로 생각된다.

<표 9> 설립기간별 투자실적 금액 및 비중상의 차이 검정

2. 자금운용의 연도별 변천과 원인

우리 나라 벤처캐피탈산업의 벤처기업에 대한 총 투자실적은 <그림 3>에서 보듯이 1998년에는 IMF 금융위기의 여파로 전년대비 감소했으나 1999년부터 증가하기 시작하여  1999년에 5,412억원, 2000년에 3,936억원이 순증가함으로써 2000년말 현재 누계로 2조 1,867억원이 되었다. 이는 미국 벤처캐피탈의 2000년말 현재 누계 투자실적인 $1,035억에 비하면 아직까지 매우 저조한 편임을 알 수 있고, 1개사 당 투자실적도 우리 나라가 151억원인데 반해 미국은 $1.6억로 차이가 많이 난다. 그리고 전체 투자재원 대비 투자실적 비중을 보더라도 우리 나라는 31.8%인데 반해 미국은 49.3%를 보여 미국의 벤처캐피탈이 훨씬 활발한 벤처투자를 하고 있음을 알 수 있다.

) 1999년 이전까지는 약정투자, 자금대여, 구주인수의 경우에는 투자실적으로 인정되고 조합에 대한 출자는 투자실적으로 인정되지 않았다. 1999년부터는 신주인수, 투자조합에 대한 출자자금, 프로젝트투자, 전환사채인수의 경우에만 투자실적으로 인정되고 있다.

1998년부터 IT분야를 중심으로 우리 나라에 벤처창업 열풍이 불면서 좋은 벤처기업들이 많이 생겼기 때문에 벤처캐피탈의 벤처기업에 대한 투자가 증가한 면도 있다. 그러나 이 보다는 코스닥시장의 IPO가 급증하면서 벤처캐피탈의 자금회수가 쉬어지고 이에 따라 높은 수익률을 실현한 벤처캐피탈산업에 많은 투자자들이 몰려들었기 때문이다. 많은 창업투자회사와 투자조합이 신규로 생기고 경쟁적으로 벤처기업에 대한 투자가 이루어지면서 가격산정(valuation)에 거품이 끼게 되고, 소위 말하는 □묻지마 투자□와 □무늬만 벤처□라는 신조어까지 등장하게 되었다.

Gompers and Lerner(1997a)는 벤처캐피탈 투자가치와 자본유입과는 강한 관계가 있다고 하고, 즉 자본유입이 과다하면 투자경쟁이 일어나 투자기업들의 주가에 상승이 일어난다고 하였는데 이러한 현상이 우리 나라 시장에서도 일어난 것이라 볼 수 있다. 또한 Sahlman and Stevensen(1986)은 일종의 □근시안적 시장분위기(market myopia)□ 또는 □군중심리(herding)"가 벤처캐피탈의 투자패턴에 영향을 주어 비슷한 거래에 자금이 몰리는 경향(too much money chasing too few deals)이 있다고 한 것과도 일맥상통하는 것이다.

우리 나라의 벤처캐피탈이 발전하기 위해서는 이러한 분위기에 편승한 투자행위를 지양하고 무수한 벤처기업 중에서 옥석을 가려내 성공시키는 내부역량을 갖추어 나가야 한다. 또한 적정한 가치평가를 수행함으로써 지나친 거품이 일지 않도록 하는 시장 선도역할도 필요하다. 그러나 더욱 중요한 것은 벤처기업을 창업하는 창업자들(entrepreneur)의 마음가짐이라 할 수 있다. 즉 창업자들은 시장분위기에 편승한 □한탕주의□를 철저히 배격하고 기본에 입각하여 경영에 임하여야 하고, 벤처캐피탈을 장기적인 동반자로 인식하여 투명한 경영을 펼치는 것이 성공의 지름길임을 알아야 한다. 결국 정보비대칭이 가장 심각한 벤처캐피탈과 벤처기업의 관계에서 벤처기업들이 지속적인 투자를 벤처캐피탈로부터 유치하기 위해서는 위험에 상응하는 투자수익률을 벤처캐피탈들이 얻을 수 있도록 하는 승승전략(win-win strategy)을 구사하여야 한다.

) 정현준게이트, 진승현게이트, 이용호게이트, 윤태식게이트 등 각 종 게이트사건들은 우리 나라 벤처기업인들의 한탕주의를 극명하게 나타내주는 사건들이다.

우리 나라 벤처캐피탈들도 역할 변화를 모색하여야 한다. 투자하기 전 면밀히 투자기업에 대해 조사하여야 할 뿐 아니라 투자한 다음에는 모니터링을 철저히 함으로써 기업가와 벤처캐피탈 간의 대리인문제를 경감시켜야 한다. 또한 Bergemann and Hege(1998)가 주장하였듯이 투자기업의 전망에 대한 정보를 창출하는 역할 또한 매우 중요하다.

외국 벤처캐피탈들은 경영자와 주요 직원들이 해당 기업의 주식이나 주식옵션 보상을 받도록 함으로써 대리인문제를 줄이려고 하며, 또한 일반투자자(유한책임조합원)들은 벤처캐피탈들의 보상을 그들이 관리하는 펀드의 수익률과 밀접히 연계시킴으로써 보다 면밀히 모니터링하도록 만드는 방법을 쓰고 있다. 또한 벤처캐피탈들은 단계별 투자방식(staged investment), 경영에의 적극적 참여, 공동투자방식(syndicated investment) 등을 도입하여 투자에 따른 위험을 최소화하고 수익률을 극대화시키기 위해 노력하고 있다.

Ⅳ. 벤처캐피탈의 투자성과 및 미투자수익률 분석

우리 나라 벤처캐피탈들의 투자기업으로부터의 수익률(앞으로 줄여서 투자수익률이라 함)과 투자하지 않고 보유하고 있는 미투자자산을 운용하여 얻은 수익률(앞으로 줄여서 미투자수익률이라 함)이 얼마나 되는지를 알아보는 것은 우리 나라 벤처캐피탈의 핵심 문제를 파악하고 아울러 발전방안을 모색하는데 있어 매우 중요하다. 뿐만 아니라 우리 나라 벤처캐피탈의 전체 자산에 대한 수익률을 나타내는 ROA(Return on Asset)와 주주에 대한 수익률을 나타내는 ROE(Return on Equity)를 구하여 벤처캐피탈의 수익성과 위험성을 살펴보는 것은 우리 나라 벤처캐피탈이 위험 대비 적정 수익률을 올리고 있는지를 파악할 수 있도록 한다.

이를 위하여 12개의 장외등록기업과 51개의 외감법인 등 전체 63개의 벤처캐피탈회사들을 분석대상으로 하였으며, 1995년부터 2000년까지 6개년간을 분석기간으로 하였다. 아울러 공개 벤처캐피탈과 비공개 벤처캐피탈 사이에 투자수익률 및 미투자수익률, ROA, ROE 등에 있어 차이점이 있는지를 분석하기 위해 이를 구분하여 비교하고자 한다.

) 각 연도별로 신규로 창업된 벤처캐피탈회사들이 많기 때문에 연도별로 기업수가 다름을 보여 준다. 연도별 분석대상 기업수는 95년에 11개사, 96년에 26개사, 97년에 45개사, 98년에 49개사, 99년과 2000년에 63개사가 해당된다.

<표 10>을 보면 2000년의 경우 63개 벤처캐피탈의 평균 영업수익은 257.3억원, 영업비용은 180.6억원으로 나타났으며 영업이익은 76.3억원으로 나타났다. 영업수익과 영업비용의 경우 매년 꾸준히 증가하는 경향을 보이고 있으나, 영업이익의 경우에는 연도별로 많은 변화를 보이는 특징을 보이고 있다. 특히 97년도의 경우를 보면 1개사당 평균 -4.6억원의 영업손실을 기록함을 보이고 있는데 이는 IMF 금융위기로 인해 벤처캐피탈업계도 많은 어려움을 겪었음을 보이고, 99년과 2000년에는 벤처캐피탈의 최대 호황을 보여주고 있다.

<표 10> 연도별 벤처캐피탈의 투자이익과 미투자자산의 이익

영업수익을 100으로 하였을 때 투자수익과 투자조합수익, 미투자자산 운용수익 등의 구성비를 보면 2000년의 경우 투자수익이 55.6%, 투자조합수익이 6.8% 그리고 미투자자산 운용수익이 30.6%으로 나타나 투자수익이 미투자자산 수익보다 상당히 큼을 보이고 있다(<그림 8> 참조). 그러나 2000년도를 제외한 나머지 해에서는 모두 미투자자산 수익이 투자수익보다 큰 것으로 나타나 벤처캐피탈 수입원의 상당 부분이 미투자자산의 운용수익임을 알 수 있다.  98년의 경우 미투자자산 운용수익 비중이 가장 높게 나타난 것은 98년도의 고금리 상황에서 이자수입이 증가하고, 주식시장의 활황으로 인해 유가증권으로부터의 이익이 증가하였기 때문인 것으로 분석된다. 이는 전체 영업수익에서 수입이자의 비중이 25.5%를 기록하고 유가증권처분이익과 유가증권평가이익 비중이 16.2%와 7.8%로 크게 증가한 것을 보면 알 수 있다. 한편 97년도 IMF 금융위기가 발생한 해의 경우 투자주식의 처분이익이 14.5%로 크게 증가한 것도 흥미로운 사실이다.

) 투자수익은 벤처기업에 대한 주식투자로부터 발생한 투자주식처분이익과 전환사채로부터 발생한 투자사채 이자, 투자유가증권으로부터의 처분이익 등을 의미한다.

) 미투자자산의 운용으로 인한 수익은 창업투자회사의 경우 주로 수입이자와 유가증권평가이익 그리고 유가증권처분이익 등을 의미한다.

<그림 8> 벤처캐피탈의 연도별 영업수익의 원천구성

영업비용의 구성을 보면 투자 및 금융비용이 연도별로 약 50%∼70%의 비중을 보여 상당한 변화를 보이고 있음을 알 수 있다(<그림 9> 참조). 그러나 일반관리비의 비중은 벤처캐피탈업계의 상당한 비용절감 노력으로 98년까지 계속해서 감소함을 보이다가 호황국면으로 접어든 99년에는 크게 증가하여(98년 13%에서 99년 40%) 우려할 만하다. 97년의 경우에는 IMF 금융위기의 영향으로 많은 유가증권 처분 및 평가손실과 투자주식감액손실, 대손상각비 등이 발생하고 있음을 볼 수 있다. 금리의 지속적 하향 안정으로 전체 영업비용 중 이자비용이 차지하는 비중도 계속 줄어드는 추세를 보이고 있다. 그러나  95년과 96년의 경우에는 과다한 차입금 의존도로 인해 영업비용 중 거의 절반 가량이 이자에 해당하는 매우 취약한 재무구조와 비정상적인 수익구조를 보였던 것은 주목할만하다.

<그림 9> 벤처캐피탈의 연도별 영업비용 구성 변화

<표 11>은 공개 벤처캐피탈기업과 비공개 벤처캐피탈기업으로 구분하여 봄으로써 양 그룹간에 영업수익과 영업비용의 구조상 차이점이 있는지를 밝히고자 하였다. 97년과 98년의 불경기에서는 비공개 벤처캐피탈들의 영업이익이 훨씬 높은 편이었으나, 99년과 2000년의 호경기에서는 공개 벤처캐피탈들의 영업이익이 비공개 벤처캐피탈을 상회하는 현상이 벌어지고 있다. 이것은 99년과 2000년에는 공개 벤처캐피탈들이 많은 투자수익을 올렸기 때문이고, 97년과 98년에는 비공개 벤처캐피탈들이 미투자자산의 운용수익으로 많은 수익을 올렸기 때문인 것으로 분석된다. 또한 2000년에 비공개 벤처캐피탈의 일반관리비 비중이 급격히 증가한 것은 방만한 경영의 결과가 아닌가 싶다.

<표 11> 공개 벤처캐피탈과 비공개 벤처캐피탈의 연도별 투자이익과 미투자자산의 이익

영업수익을 좀 더 자세히 살펴보면 미투자자산의 운용수익 비중에 있어 두 그룹간에 큰 차이를 보이고 있음을 알 수 있다. 99년을 제외한 나머지 연도에 대해 비공개 벤처캐피탈들이 공개 벤처캐피탈들에 비해 약 2∼3배의 비중을 보여 예상대로 비공개 벤처캐피탈의 경우에는 본업보다는 재테크를 통한 수익창출에 보다 심혈을 기울이고 있다고 판단된다. 반면 영업수익 중 투자수익의 비중은 99년과 2000년의 경우 양 그룹간에 큰 차이를 보이고 투자수익의 구성면에 있어서도 큰 차이를 보인다. 공개 벤처캐피탈의 경우에는 투자주식의 처분이익 비중과 투자사채의 수입이자 비중이 비공개 벤처캐피탈에 비해 상대적으로 매우 높은 것으로 나타났다. 영업비용 측면을 살펴보면 비공개 벤처캐피탈들의 경우 유가증권처분이익 비중이 높은 반면 유가증권의 처분손실 비중 또한 높은 것으로 나타났으나, 금융비용의 경우에는 양 그룹간에 차이를 발견할 수 없었다.

<표 12> 벤처캐피탈의 연도별 요약 대차대조표 및 각종 수익률

<표 12>에 벤처캐피탈의 연도별 대차대조표가 요약되어 있고, <그림 10>에 벤처캐피탈의 연도별 투자자산 및 부채 비중의 변화가 표시되어 있다. 98년도에는 IMF 금융위기 이후 유동성확보 차원에서 유동자산의 비중을 크게 늘려 52.7%까지 커지고 창업투자자산 35.8%보다 훨씬 높음을 알 수 있다. 그러나 최근으로 오면서 유동자산의 비중은 줄고 투자유가증권을 늘려 고정자산의 비중이 크게 증가하였음을 보이고 있다. 한편, 벤처캐피탈의 본업을 나타내는 창업투자자산의 비중은 99년에 크게 낮아졌는데 이는 창업투자회사들이 본격적인 투자기업에 대한 회수를 하였기 때문인 것으로 생각된다. 2000년말 이 비중은 30.7%까지 다시 증가하였으나 아직도 많이 낮은 편이라고 생각된다.

벤처캐피탈의 자본조달측면을 살펴보면 자본금과 자본총계 비중은 지속적으로 줄다가 2000년 들어 약간 상승하였는데, 2000년말 현재 부채비중이 62.9%이고 자본총계비중이 37.1%로 지나치게 부채에 의존함을 나타내고 있다. 그런데 더 문제가 되는 것은 부채 중에 유동부채의 비중이 고정부채의 비중보다 훨씬 더 높다는 것이다. 즉 벤처캐피탈들은 유동부채를 통해 주로 자금을 조달하는 것으로 보여지며 따라서 이것은 장기적인 투자를 요하는 벤처캐피탈의 속성과 정면으로 배치되는 매우 심각한 문제라고 생각된다.

<그림 10> 벤처캐피탈의 연도별 투자자산 및 부채 비중 변화

<그림 11>에는 벤처캐피탈의 수익률의 연도별 변화가 도시되어 있다. 벤처캐피탈들의 전체 자산 대비 수익률을 나타내는 ROA(Return on Asset)를 연도별로 비교해 보면,  97년에 가장 낮은 수익률인 -6.1%를 기록하고 99년과 2000년에는 가장 높은 수익률인 7.4%를 기록했다. 물론 1997년에는 우리 나라가 IMF 구제금융을 받은 시점에서 실적이 저조한 것이 어떻게 보면 당연하다고 할 수도 있겠지만, 6개년간의 자료를 분석한 결과를 보면 그것보다는 우리 나라 벤처캐피탈업계의 구조적으로 취약한 수익성 때문이 아닌가 싶다. 주주의 출자금 대비 수익률을 나타내는 ROE(Return on Equity)를 연도별로 비교해 보면, 98년까지 주주들의 위험에 대한 대가라고 하기에는 수익률이 매우 저조한 편이었으나 99년과 2000년에는 약 30% 정도의 높은 수익률을 보이고 있다.

) ROA=경상이익/자산총계

) ROE=경상이익/자본금

한편 투자이익을 투자자산 금액으로 나눈 투자이익률인 ROI(Return on Investment)

) 물론 정확한 ROI를 구하기 위해서는 실제 투하자산으로부터 벌어들인 투자이익을 구하여야 될 것이지만 여기에서는 해당되는 기간 동안에 회수된 투자수익에서 발생한 투자비용을 차감한 금액을 기말에 남아 있는 투자자산으로 나눈 것으로 구하였다. 이때 투자비용은 조합출자처분손실+투자주식감액손실+투자사채감액손실+약정투자감액손실+대손상각비를 의미한다.

를 구해 보면, 98년까지 거의 음(-)의 수익률을 기록하다가 99년과 2000년 들어 높은 수익률을 시현하였다. 이는 벤처캐피탈 본연의 업무의 어려움을 단적으로 보여 줄 뿐만 아니라, 투자이익률의 높은 변동성(variability)을 보여 주고 있어 벤처캐피탈에 대한 투자가 매우 위험성이 크다는 것을 의미하고 있다. 미투자자산을 운용하여 얻은 수익률을 비교해 보면, 앞의 투자이익률과 대조를 이룬다. 투자이익률이 음(-)을 기록한 해에는 미투자이익률이 양(+)을 보이고, 투자이익률이 양(+)을 기록한 해에는 거꾸로 낮거나 음(-)의 수익률을 보여 서로 상충된 모습을 보이고 있다. 미투자이익률도 95년도를 제외하고 볼 때 기대에 미치지 못하는 저조한 수익률을 보일 뿐만 아니라, 연도별로 상당한 변동성을 보이는 것으로 나타났다.

) 미투자자산은 투자되지 않은 자산 중에서 운용이 가능한 자산을 가리키는 것이므로 유동자산으로 간주하였다. 미투자자산의 운용수익은 수입이자, 유가증권처분이익, 유가증권평가이익 등을 합산하여 산출하였고, 미투자자산과 관련하여 발생하는 비용은 유가증권처분손실, 유가증권평가손실, 지급이자 및 사채이자 등을 합산하여 구하였다. 미투자자산의 운용이익은 미투자자산 운용수익에서 미투자자산 운용비용을 차감한 것이다

<그림 11> 벤처캐피탈의 연도별 각종 수익률 변화 추이

과연 우리 나라 벤처캐피탈의 수익률은 위험 대비 적정하다고 할 수 있는가? 이 질문에 대한 답을 하기 위해서 국민주택채권1종(5년 만기) 수익률, 종합주가지수 수익률, 벤처캐피탈의 ROE, 투자이익률의 6년간 산술평균수익률과 표준편차를 비교해보자. 국민주택채권1종은 연초 유통수익률로 만기까지 보유한다는 가정하에 연간수익률을 구하고, 종합주가지수수익률은 연초에 사서 연말에 판다는 가정하에 연간수익률을 계산하였다. <표 13>에서 보듯이 벤처캐피탈의 투자이익률은 국채수익률과 비교해 볼 때 위험 대비 적정 수익률을 제공한다고 할 수 없다. 벤처캐피탈 주주의 수익률이라고 할 수 있는 ROE의 경우를 보면 수익률면에서는 국채수익률과 같지만 위험은 훨씬 크기 때문에 이 경우에도 위험에 비해 수익률이 너무 낮다고 할 수 있다. 물론 여기서 계산한 방식이 정확한 것은 아니다 하더라도 적어도 우리 나라 벤처캐피탈에서 기대되는 수익률이 평균적으로 위험 대비 적정한 것으로 보이지는 않는다.

<표 13> 국채수익률, 종합주가수익률, 벤처캐피탈의 ROE, 벤처캐피탈투자수익률의 평균치와 표준편차

<표 14>는 공개 벤처캐피탈들과 비공개 벤처캐피탈들 간에 대차대조표 및 수익률에 있어서 비교를 위하여 작성한 표이다. 공개 벤처캐피탈들의 경우 비공개 벤처캐피탈들에 비해 단기대여금의 비중이 매우 낮은 것으로 나타나고 있는데, 이는 비공개 벤처캐피탈들의 경우 투자회사들에 대한 단기대여를 많이 해주고 있다는 말이다. 창업투자자산을 비교해보면 공개 벤처캐피탈이 월등히 많은 투자주식과 투자사채를 인수하는 것으로 나타나 상대적으로 창업투자자산의 비중이 높게 나타났다. 또한 고정자산을 비교해보면 비공개 벤처캐피탈들이 97년과 98년에는 훨씬 많은 투자유가증권을 보유하는 것으로 나타나 상대적으로 고정자산의 비중이 높았으나 최근에 오면서 별 차이가 없어졌다.  비공개 벤처캐피탈들은 공개 벤처캐피탈들에 비해 높은 부채비중을 보이고 있으며 특히 유동부채 비중이 매우 높은 것으로 나타났다. 이는 비공개 벤처캐피탈들이 훨씬 취약한 재무구조를 가지고 있고 장기적인 벤처기업에 대한 투자를 하기가 어려운 재무구조를 가지고 있음을 의미한다.

<표 14> 공개 벤처캐피탈과 비공개 벤처캐피탈의 연도별 대차대조표 및 각종 수익률

앞에서와 마찬가지로 공개 벤처캐피탈들은 불황국면에서는 비공개 벤처캐피탈들에 비해 수익률이 많이 떨어지지만 호황국면에서는 오히려 수익률이 크게 앞지르는 현상을 보이고 있다. 즉 공개 벤처캐피탈의 수익률이 비공개 벤처캐피탈의 수익률보다 훨씬 더 변동성이 크다고 할 수 있다. 2000년을 제외한 나머지 해에서 투자이익률의 경우에는 공개 벤처캐피탈이 더 나은 반면 미투자자산 이익률의 경우에는 비공개 벤처캐피탈이 더 나은 것으로 나와, 본업에 있어서는 공개사들이 우월하지만 미투자자산의 운용에 있어서는 미공개회사들이 더 유리한 것으로 분석된다. 그러나 2000년의 경우에는 이러한 패턴이 바뀌고 있음이 특이한 사항이다.

Ⅴ. 요약 및 결론

우리 나라 창업투자회사들의 자금조달 중 21.5%가 차입금으로 되어있다는 것은 벌써 우리 나라 벤처캐피탈은 구조적으로 장기적인 출자가 어렵다는 것을 단적으로 말해주고 있는 것이다. 또한 창업투자회사 1개사 당(조합 포함) 총 투자재원은 평균 581억원에 지나지 않아 규모면에서도 영세한 수준임을 나타내고 있다. 따라서 이러한 사실만 보더라도 우리 나라 벤처캐피탈의 구조적인 취약성은 분명하게 드러나는데, 우리 나라 벤처캐피탈은 많은 벤처기업을 지원할만한 자금여력도 충분하지 않을뿐더러, 자금의 성격상 장기적인 투자가 어려운 상황임을 알 수 있다.

창업투자회사의 대주주별로 자금조달상의 차이가 있는 것으로 밝혀졌는데 특히 은행과 증권사의 경우에는 지나치게 높은 차입금비중과 낮은 조합비중으로 진정한 의미의 벤처캐피탈이라 할 수 있을지 의문이다. 투자조합의 경우에는 대주주별로 조합 투자재원에 유의한 차이가 없을 뿐만 아니라, 투자회사 출자분과 기금 출자분에 있어 대주주별로 유의한 차이가 없다는 것은 흥미로운 사실이다. 이것은 결국 정부의 조합결성 지원에 있어서 차별성이 거의 없다는 것을 의미하고, 큰 창업투자회사나 작은 창업투자회사간에도 조합의 출자에 있어서 차별성이 없다는 것을 의미한다.

창업투자회사와 투자조합 모두 설립기간에 따라 자금조달상의 차이가 확연히 있는 것으로 나타났는데, 최근에 설립된 창업투자회사일수록 거의 차입금이 없으며 조합을 통한 자금조달 비중이 높아짐을 보이고 있다. 투자조합의 경우에는 조합운용 및 투자수익 비중에 있어서만 설립기간별로 유의한 차이를 보이는데, 이는 앞서 대주주별 투자재원의 경우와 마찬가지로 투자회사의 조합출자비중과 정부기금의 조합출자비중이 설립연도에 관계없이 일정함을 의미하는 것이다.

1999년과 2000년에 걸쳐 우리 나라 벤처캐피탈의 투자재원이 급격히 증가한 것은 Black and Gilson(1998)이 주장한 바와 같이 주식시장의 강세의 영향과 Jeng and Wells(1997)가 주장하였듯이 IPO시장의 힘이 매우 강했기 때문이다. 또한    Poterba(1987, 1989)의 주장은 우리 나라의 경우에 타당하지 않으며, 오히려  우리 나라의 경우에는 정부가 벤처기업 육성정책을 쓰면서 창업을 유도하였기 때문에 벤처자금에 대한 수요가 늘어나 벤처캐피탈 자금조달이 증가한 부분도 있다.

분명히 벤처 붐이 불면서 우수한 벤처기업들이 많이 생긴 것도 사실이지만 주식시장과 IPO시장의 호황국면이 벤처캐피탈의 투자재원을 증가시킨 원동력이라고 생각된다.   그렇다면 이러한 벤처캐피탈의 투자재원 증가는 일시적인 현상으로 그칠 가능성이 클 것으로 생각되기 때문에 벤처캐피탈업계는 투자재원의 지속적인 확충을 위하여 업계의 투명성 제고와 수익률 향상에 만전을 기하여야 할 것이다. 이는 정보의 비대칭이 가장 크고 대리인문제가 가장 심각한 곳이 벤처캐피탈산업이기 때문이고, 위험에 상응하는 수익률이 예상되지 않는 곳에 투자할 투자자는 없기 때문이다.

또한 우리 나라 창업투자회사의 독특한 주식회사 형태는 자금조달과 자금운용상에 큰 영향을 준다고 생각된다. 창업투자회사가 주식회사로서 차입을 할 수 있기 때문에 우리 나라의 많은 창업투자회사들은 투자재원을 차입금에 의존하고 있는 것을 볼 수 있다. 또한 창업투자회사가 조합을 결성하여 운영함으로써 창업투자회사와 조합간의 대리인문제가 생길 수 있기 때문에 조합결성이 어려워지게 된다. 뿐만 아니라 주식회사로서 100억원의 납입자본금을 가지고 시작하여야 하기 때문에 미투자자산의 운용이라는 문제가 대두되는 것이다.

따라서 우리 나라의 경우에도 창업투자회사의 형태에 대한 심도 있는 논의가 필요하다고 생각된다. 벤처캐피탈의 국제적 표준(Global Standard)을 살펴보면 민간 벤처캐피탈은 투자할 돈을 투자자로부터 한꺼번에 받는 것이 아니라 필요한 시점에서 단계별로 돈을 받아서 투자하는 펀드의 개념으로 운영되고 있다. 미국의 벤처캐피탈들은 일반적으로 유한책임합자회사(limited partnership)의 형태를 띄기 때문에 자본금만으로 투자재원을 확보하게 된다. 또한 투자가 이루어지는 시점에 맞춰 자금조달이 이루어지기 때문에 미투자자산이 많지 않다. 그리고 일반조합원(general partner)과 유한책임조합원(limited partner) 사이의 자세한 계약구조를 통하여 벤처캐피탈들의 기회주의적 행동을 제한하고 투자자의 수익을 극대화할 수 있다는 장점이 있다.

우리 나라의 창업투자회사(조합포함)는 2000년말 현재 총 투자재원 중 31.8%만을 투자하고 있으며 연도별로 계속 줄어드는 추세이다. 이러한 투자실적과 자금여력으로 볼 때 벤처캐피탈업계가 실제 자금이 부족해서 벤처기업에 투자하지 않는 것은 아닌 듯 싶다.

이러한 상황은 결국 벤처캐피탈들이 본업보다는 융자나 재테크쪽으로 주로 자금을 운용하는 증거는 아닌지 의심하게 한다. 본인의 생각으로는 바로 여기에 우리 나라 벤처캐피탈의 문제점과 활성화방안을 찾는 열쇠가 있지 않나 생각된다.

창업투자회사의 투자에서는 대주주별로 별 차이가 없는 것으로 나타났으나, 금융기관이 대주주인 창업투자회사가 결성한 조합의 경우 전환사채 인수규모가 상대적으로 큰 것으로 나타났다. 창업투자회사의 설립기간별로는 투자실적 금액에 차이를 보여 설립기간이 오래된 창업투자회사일수록 투자총계가 클 뿐만 아니라, 주식인수와 전환사채 금액도 큰 것으로 나타났다. 그러나 창업투자회사의 설립기간별 투자실적 비중(금액이 아닌)을 보면 전환사채인수를 제외한 나머지에 있어서는 유의한 차이가 없는 것으로 나타나 대조를 이룬다.

1998년부터 IT분야를 중심으로 우리 나라에 벤처창업 열풍이 불면서 좋은 벤처기업들이 많이 생겼기 때문에 벤처캐피탈의 벤처기업에 대한 투자가 증가한 면도 있다. 그러나 이 보다는 코스닥시장의 IPO가 급증하면서 벤처캐피탈의 자금회수가 쉬어지고 이에 따라 높은 수익률을 실현한 벤처캐피탈산업에 많은 투자자들이 몰려들었기 때문이다.   Gompers and Lerner(1997a)의 벤처캐피탈 투자가치와 자본유입과는 강한 관계가 있다는 주장과 Sahlman and Stevensen(1986)의 비슷한 거래에 벤처캐피탈의 자금이 몰리는 경향이 있다는 주장과 일맥상통한다고 할 수 있다.

따라서 우리 나라의 벤처캐피탈이 발전하기 위해서는 분위기에 편승한 투자행위를 지양하고 무수한 벤처기업 중에서 옥석을 가려내 성공시키는 내부역량을 갖추어 나가야 한다. 투자하기 전 면밀히 투자기업에 대해 조사하여야 할 뿐 아니라 투자한 다음에는 모니터링을 철저히 함으로써 기업가와 벤처캐피탈 간의 대리인문제를 경감시켜야 한다.  외국 벤처캐피탈들은 경영자와 주요 직원들이 해당 기업의 주식이나 주식옵션 보상을 받도록 함으로써 대리인문제를 줄이려고 하며, 또한 일반투자자(유한책임조합원)들은 벤처캐피탈들의 보상을 그들이 관리운용하는 펀드의 수익률과 밀접히 연계시킴으로써 보다 면밀히 모니터링하도록 만드는 방법을 쓰고 있다. 또한 벤처캐피탈들은 단계별 투자방식(staged investment), 경영에의 적극적 참여, 공동투자방식(syndicated investment) 등을 도입하여 투자에 따른 위험을 최소화하고 수익률을 극대화시키기 위해 노력하고 있다. 그러나 가장 중요한 것은 벤처기업을 창업하는 창업자들(entrepreneur)의 마음가짐이라 하겠다. 즉 창업자들은 시장분위기에 편승한 □한탕주의□를 철저히 배격하고 기본에 입각하여 경영에 임하여야 하고, 벤처캐피탈을 장기적인 동반자로 인식하여 투명한 경영을 펼치는 것이 성공의 지름길임을 알아야 한다.

본인은 우리 나라 벤처캐피탈이 장기적으로 발전성장하기 위해서는 결국 위험에 상응하는 투자자의 기대수익률을 맞출 수 있어야 한다고 생각한다. 그리고 아직까지 우리 나라 벤처캐피탈이 본 궤도에 오르지 못하는 것은 투자에 따른 위험이 너무 크거나 수익률이 그에 미치지 못하기 때문이라고 생각한다. 따라서 본 논문에서는 우리 나라 벤처캐피탈의 수익률과 위험을 평가해보려고 한 것이다. 본 연구결과 잠정적으로 내린 결론은 우리 나라 벤처캐피탈의 투자이익률(ROI) 또는 ROE는 국채수익률과 비교해 볼 때 위험 대비 적정 수익률을 제공한다고 할 수 없다는 것이다.

벤처캐피탈의 투자성과를 나타내는 지표로 ROA와 ROE를 구한 결과를 보면 1999년과 2000년에는 일부 개선된 실적을 보이지만 전반적으로 저조한 실적을 보여 우리 나라 벤처캐피탈업계의 수익성이 구조적으로 취약함을 보이고 있다. 한편 투자이익을 투자자산 금액으로 나눈 투자이익률인 ROI를 구해 보면, 98년까지 거의 음(-)의 수익률을 기록하다가 99년과 2000년 들어 높은 수익률을 시현하였다. 이는 벤처캐피탈 본연의 업무의 어려움을 단적으로 보여 줄 뿐만 아니라, 투자이익률의 높은 변동성(variability)을 보여 주고 있어 벤처캐피탈에 대한 투자가 매우 위험성이 크다는 것을 의미하는 것이다. 또한 미투자이익률도 95년도를 제외하고 볼 때 기대에 미치지 못하는 저조한 수익률을 보일 뿐만 아니라 연도별로 상당한 변동성을 보이는 것으로 나타났다. 그런데 미투자이익률과 관련하여 한 가지 재미있는 사실은 이 수익률이 투자이익률과 반대의 경향을 보인다는 것인데, 이는 벤처캐피탈업계의 입장에서 볼 때 일종의 헤지기능으로 생각하고 있는 것같다.

벤처캐피탈의 수익구조에서의 문제점은 본업인 벤처주식인수로부터의 수익보다 미투자자산의 운용으로부터의 수익이 더 많이 나온다는 것이다. 또한 높은 부채비중(특히 유동부채)으로 인해 전체 영업비용 중 이자비용이 차지하는 비중이 꽤 높다는 것이다. 당연히 이러한 재무구조는 장기적인 투자를 요하는 벤처캐피탈의 속성과 정면으로 배치되는 매우 심각한 문제라고 생각된다.

마지막으로 공개 벤처캐피탈들과 비공개 벤처캐피탈들을 비교한 결과를 보면, 공개 벤처캐피탈들의 경우 비공개 벤처캐피탈들에 비해 부채비중과 단기대여금의 비중이 매우 낮으며, 창업투자자산의 비중이 높게 나타나 상대적으로 본연의 업무에 더 충실한 것으로 생각된다. 이것은 영업수익에 있어 비공개 벤처캐피탈들의 경우 높은 미투자자산 운용수익을 보이는 것과 일맥상통한다. 또한 공개 벤처캐피탈들은 불황국면에서는 비공개 벤처캐피탈들에 비해 수익률이 많이 떨어지지만 호황국면에서는 오히려 수익률이 크게 앞지르는 현상을 보이고 , 미투자이익률에서는 못하지만 투자이익률의 경우에는 더 나은 것으나 나타나 본업에 있어서는 공개사들이 우월하지만 미투자자산의 운용에 있어서는 미공개회사들이 더 유리한 것으로 분석된다.

본 연구는 우리 나라 벤처캐피탈의 자금조달과 자금운용상의 실질적인 문제와 수익구조 및 재무구조상의 문제를 집증적으로 분석하였다. 특히 우리 나라 벤처캐피탈의 투자수익률과 미투자자산의 수익률을 구해 본 것은 새로운 시도로서 우리 나라 벤처캐피탈산업의 현실을 이해하고 발전방안을 연구하는데 도움을 줄 것으로 기대한다.

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<그림 1> 창업투자회사설립 및 투자조합결성 연간추이(개수)

자료: 벤처캐피탈, 2001/가을호, 한국벤처캐피탈협회

<그림 2> 창업투자회사 및 투자조합 투자재원 연간추이(금액)

자료: 벤처캐피탈, 2001/가을호, 한국벤처캐피탈협회

<그림 3> 창업투자회사 및 투자조합 투자실적 연간추이(금액)

자료: 벤처캐피탈, 2001/가을호, 한국벤처캐피탈협회

<그림 4> 코스닥지수와 신규등록법인수

<그림 5> 연도별 총 투자재원 중 투자실적 비중

<그림 6> 연도별 총 투자재원 중 주식투자 비중

<그림 7> 연도별 투자총계 중 주식인수 비중

<그림 8> 벤처캐피탈의 연도별 영업수익의 원천구성

<그림 9> 벤처캐피탈의 연도별 영업비용 구성 변화

<그림 10> 벤처캐피탈의 연도별 투자자산 및 부채 비중 변화

<그림 11> 벤처캐피탈의 연도별 각종 수익률 변화 추이

<표 1> 창업투자회사 투자재원 조달 현황('00.12월말)

										(단위 : 백만원)
구 분		투 자 회 사 분				투 자 조 합 분						총 투자재원
		자본금	잉여금	차입금	합계	투자회사	기금	기타	조합운영 및 투자수익		합계
총 액		1,954,172	1,093,329	1,477,474	4,524,975	327,411	254,380	1,452,869	307,567		2,342,227	6,867,202
비중(%)		28.5	15.9	21.5	65.9	4.8	3.7	21.2	4.5		34.1	100.0
평 균		13,477	7,540	10,189	31,206	3,763	2,924	16,700	3,535		26,922	58,128
비중(%)		23.2	13.0	17.5	53.7	6.5	5.0	28.7	6.1		46.3	100.0
<주주별>
	개인	10,529	7,894	3,886	22,309	3,024	2,533	13,610	2,083		21,250	43,559
	비중(%)	24.2	18.1	8.9	51.2	6.9	5.8	31.2	4.8		48.8	100.0
	기업	13,757	5,252	6,583	25,592	3,898	2,779	19,513	4,758		30,948	56,540
	비중(%)	24.3	9.3	11.6	45.3	6.9	4.9	34.5	8.4		54.7	100.0
	금융기관	18,688	10,943	31,388	61,019	3,895	3,842	13,522	1,243		22,502	83,521
	비중(%)	22.4	13.1	37.6	73.1	4.7	4.6	16.2	1.5		26.9	100.0
	기타	16,295	10,789	11,872	38,956	6,289	2,586	25,205	11,290		45,370	84,326
	비중(%)	19.3	12.8	14.1	46.2	7.5	3.1	29.9	13.4		53.8	100.0
<설립기간별>
	□80 년대	19,721	18,056	39,844	77,621	4,000	1,000	0	3,011		8,011	85,632
	비중(%)	23.0	21.1	46.5	90.6	4.7	1.2	0.0	3.5		9.4	100.0
	□98 이전	17,215	18,845	17,034	53,094	1,758	1,031	7,201	4,693		14,683	67,777
	비중(%)	25.4	27.8	25.1	78.3	2.6	1.5	10.6	6.9		21.7	100.0
	□98-□99	13,189	6,309	2,346	21,844	978	777	4,607	1,178		7,540	29,384
	비중(%)	44.9	21.5	8.0	74.3	3.3	2.6	15.7	4.0		25.7	100.0
	2000년	9,881	-25	508	10,364	1,040	908	4,789	84		6,821	17,185
	비중(%)	57.5	0.0	3.0	60.3	6.1	5.3	27.9	0.5		39.7	100.0

주: 벤처캐피탈(2001 봄호, 한국벤처캐피탈협회 발간)을 근거로 작성함

<표 2> 대주주별 자금조달상의 차이 검정

구분	투자회사				투자조합					총투자재원
	자본금	잉여금	차입금	합계	투자회사	기금	기타	운영 및 수익	합계
금액 F값 (P값)	6.131 (.001)	.586 (.625)	4.190 (.007)	3.899 (.010)	.581 (.629)	.312 (.817)	.666 (.575)	2.901 (.040)	1.132 (.341)	3.006 (.032)
비중 F값 (P값)	1.539 (.207)	2.512 (.061)	4.401 (.005)	.074 (.974)	.907 (.441)	.367 (.777)	.277 (.842)	3.935 (.011)	.159 (.924)	-

<표 3> 대주주별 투자재원 조달 현황('00.12월말)

									(단위 : 백만원)
대주주구분	투 자 회 사 분				투 자 조 합 분						총 투자재원
	자본금	잉여금	차입금	합계	투자회사	기금	기타	조합운영 및 투자수익		합계
개인	10,529	7,894	3,886	22,309	3,024	2,533	13,610	2,083		21,250	43,559
비중(%)	24.2	18.1	8.9	51.2	6.9	5.8	31.2	4.8		48.8	100.0
재벌	19,682	8,397	6,812	34,891	3,776	1,900	20,804	1,183		27,663	62,554
비중(%)	31.5	13.4	10.9	55.8	6.0	3.0	33.3	1.9		44.2	100.0
대기업	15,596	8,497	13,220	37,313	4,106	4,425	22,404	9,195		40,130	77,443
비중(%)	20.1	11.0	17.1	48.2	5.3	5.7	28.9	11.9		51.8	100.0
중기업	12,008	3,006	2,928	17,942	3,762	1,682	16,752	2,154		24,350	42,292
비중(%)	28.4	7.1	6.9	42.4	8.9	4.0	39.6	5.1		57.6	100.0
은행	28,071	16,807	72,446	117,324	6,233	7,980	12,364	2,707		29,274	146,598
비중(%)	19.1	11.5	49.4	80.0	4.3	5.4	8.4	1.8		20.0	100.0
종금	20,000	24,742	9,211	53,953	8,100	4,000	16,150	1,260		29,510	83,463
비중(%)	24.0	29.6	11.0	64.6	9.7	4.8	19.3	1.5		35.4	100.0
증권사	17,633	12,500	47,587	77,720	873	1,000	6,167	213		8,253	85,973
비중(%)	20.5	14.5	55.4	90.4	1.0	1.2	7.2	0.2		9.6	100.0
회원사	15,553	12,376	11,775	39,704	7,183	2,708	28,210	7,362		45,463	85,167
비중(%)	18.3	14.5	13.8	46.6	8.4	3.2	33.1	8.6		53.4	100.0
기타금융기관	12,367	3,194	5,511	21,072	2,669	2,456	16,032	769		21,926	42,998
비중(%)	28.8	7.4	12.8	49.0	6.2	5.7	37.3	1.8		51.0	100.0
공익기관	20,000	2,853	12,355	35,208	2,712	2,100	13,188	27,000		45,000	80,208
비중(%)	24.9	3.6	15.4	43.9	3.4	2.6	16.4	33.7		56.1	100.0
총평균	13,477	7,540	10,189	31,206	3,763	2,924	16,700	3,535		26,922	58,128
비중(%)	23.2	13.0	17.5	53.7	6.5	5.0	28.7	6.1		46.3	100.0

<표 4> 설립기간별 자금조달상의 차이 검정

구분	투자회사				투자조합					총투자재원
	자본금	잉여금	차입금	합계	투자회사	기금	기타	운영 및 수익	합계
금액 F값 (P값)	11.125 (.000)	9.829 (.000)	9.429 (.000)	14.805 (.000)	2.498 (.063)	.275 (.843)	2.954 (.035)	12.024 (.000)	6.864 (.000)	28.316 (.000)
비중 F값 (P값)	20.680 (.000)	95.254 (.000)	125.53 (.000)	5.633 (.000)	.806 (.493)	1.320 (.271)	4.985 (.003)	12.535 (.000)	3.754 (.013)	-

<표 5> 벤처캐피탈 투자실적('00.12월말)

									(단위 : 백만원)
구 분		투 자 회 사 분				투 자 조 합 분					투자총계
		주식	전환사채	기타	합계	주식	전환사채	기타		합계
총 액		1,256,254	100,736	157,658	1,514,648	579,434	63,543	29,059		672,036	2,186,684
비중(%)		57.5	4.6	7.2	69.3	26.5	2.9	1.3		30.7	100.0
평 균		8,664	695	1,087	10,446	3,996	438	200		4,635	15,081
비중(%)		57.5	4.6	7.2	69.3	26.5	2.9	1.3		30.7	100.0
<주주별>
	개인	6,138	525	688	7,351	2,779	43	14		2,836	10,187
	비중(%)	60.3	5.2	6.8	72.2	27.3	0.4	0.1		27.8	100.0
	기업	8,466	714	1,600	10,780	4,297	384	397		5,037	15,816
	비중(%)	53.5	4.5	10.1	68.2	27.2	2.4	2.5		31.8	100.0
	금융기관	14,584	1,020	923	16,527	6,095	1,435	231		7,761	24,288
	비중(%)	60.0	4.2	3.8	68.0	25.1	5.9	1.0		32.0	100.0
	기타	8,852	721	806	10,379	3,657	377	0		4,034	14,413
	비중(%)	61.4	5.0	5.6	72.0	25.4	2.6	0.0		28.0	100.0
<설립기간별>
	□80년대	19,616	2,150	1,274	23,040	8,045	1,187	154		9,386	32,426
	비중(%)	60.5	6.6	3.9	71.1	24.8	3.7	0.5		28.9	100.0
	□98이전	12,273	1,208	2,563	16,044	4,505	397	650		5,552	21,596
	비중(%)	56.8	5.6	11.9	74.2	20.9	1.8	3.0		25.7	100.0
	□98-□99	9,152	453	1,284	10,889	6,648	581	226		7,384	18,273
	비중(%)	50.1	2.5	7.0	59.6	36.4	3.2	1.2		40.4	100.0
	2000년	2,952	81	362	3,395	920	99	36		1,055	4,450
	비중(%)	66.3	1.8	8.1	76.3	20.7	2.2	0.8		23.7	100.0

주: 벤처캐피탈(2001 봄호, 한국벤처캐피탈협회 발간)을 근거로 작성함

<표 6> 창업투자회사와 투자조합간 투자실적 중 주식인수 비중

주식인수비중	1997	1998	1999	2000
창업투자회사	37.4%	36.7%	50.8%	83.6%
투자조합	37.3%	43.6%	65.2%	86.4%

<표 7> 대주주별 투자실적상의 차이 검정

구분	투자회사				투자조합				투자 총계
	주식	전환사채	기타	합계	주식	전환사채	기타	합계
금액 F값 (P값)	2.420 (.069)	.495 (.686)	1.171 (.323)	2.150 (.097)	.826 (.481)	3.599 (.015)	1.337 (.265)	1.457 (.229)	2.224 (.088)
비중 F값 (P값)	.933 (.427)	.720 (.542)	.504 (.680)	1.240 (.298)	1.885 (.135)	3.178 (.026)	1.042 (.376)	3.301 (.022)	-

<표 8> 대주주별 투자실적 비교(2000년 12월말)

								(단위 : 백만원)
대주주 구분	업체수	투 자 회 사 분				투 자 조 합 분					투자 총계
		주식	전환사채	기타	합계	주식	전환사채		기타	합계
개인	57	6,138	525	688	7,351	2,779	43		14	2,836	10,187
비중(%)		60.3	5.2	6.8	72.2	27.3	0.4		0.1	27.8	100.0
재벌	5	16,537	350	3,820	20,707	12,637	1,352		0	13,989	34,697
비중(%)		47.7	1.0	8.1	59.7	36.4	3.9		0.0	40.3	100.0
대기업	18	10,914	1,564	2,580	15,058	7,111	376		702	8,058	23,116
비중(%)		47.2	6.8	11.2	65.1	30.8	1.6		3.0	34.9	100.0
중기업	33	5,907	305	729	6,941	1,499	242		292	2,032	8,974
비중(%)		65.8	3.4	8.1	77.3	16.7	2.7		3.3	22.6	100.0
은행	8	26,534	2,130	1,172	29,836	4,772	2,293		363	7,428	37,264
비중(%)		71.2	5.7	3.1	80.1	12.8	6.2		1.0	19.9	100.0
종금	3	5,911	337	707	6,955	11,554	730		100	12,383	19,338
비중(%)		30.6	1.7	3.7	36.0	59.7	3.8		0.5	64.0	100.0
증권	3	16,982	563	362	17,907	1,040	0		167	1,207	19,114
비중(%)		88.8	2.9	1.9	93.7	5.4	0.0		0.9	12.4	100.0
회원사	5	4,469	548	151	5,168	2,165	198		0	2,363	7,531
비중(%)		59.3	7.3	2.0	68.6	28.7	2.6		0.0	31.4	100.0
기타금융기관	12	8,185	566	950	9,701	6,877	1,399		192	8,467	18,168
비중(%)		45.0	3.1	5.2	53.4	37.9	7.7		1.1	46.6	100.0
공익기관	1	30,763	1,586	4,082	36,431	11,116	1,274		0	12,390	48,821
비중(%)		63.0	3.2	8.4	74.6	22.8	2.6		0.0	25.4	100.0
총평균	15	8,661	695	1,087	10,446	3,996	438		200	4,635	15,081
비중(%)		57.5	4.6	7.2	69.3	26.5	2.9		1.3	30.7	100.0

<표 9> 설립연도별 투자실적상의 차이 검정

구분	투자회사				투자조합				투자 총계
	주식	전환사채	기타	합계	주식	전환사채	기타	합계
금액 F값 (P값)	11.954 (.000)	11.428 (.000)	4.403 (.005)	13.332 (.000)	5.477 (.001)	2.155 (.096)	2.041 (.111)	5.753 (.001)	11.678 (.000)
비중 F값 (P값)	.495 (.686)	6.133 (.001)	1.080 (.360)	.708 (.549)	3.321 (.022)	.5698 (.637)	.4322 (.731)	3.181 (.026)	-

<표 10> 연도별 벤처캐피탈의 투자이익과 미투자자산의 이익

(단위: 백만원)

	95년평균 (11개사)	구성비 (%)	96년평균 (26개사)	구성비 (%)	97년평균 (45개사)	구성비 (%)	98년평균 (49개사)	구성비 (%)	99년평균 (63개사)	구성비 (%)	00년 평균 (63개사)	구성비 (%)
영업수익 (1)투자수익 투자주식처분이익 투자유가증권처분이익 투자사채수입이자 (2)투자조합수익 (3)미투자자산운용수익 수입이자 유가증권처분이익 유가증권평가이익 영업비용 (1)투자 및 금융비용 유가증권처분손실 유가증권평가손실 지급이자+사채이자 조합출자처분손실 투자주식감액손실 투자사채감액손실 약정투자감액손실 대손상각비 (2)일반관리비	1965 546 202 0 104 84 780 447 203 0 1701 996 72 0 723 0 10 0 0 116 600	100 27.8 10.3 0.0 5.3 4.3 39.7 22.7 10.3 0.0 100 58.5 4.2 0.0 42.5 0.0 0.6 0.0 0.0 6.8 35.3	4439 1729 341 0 108 315 1753 899 411 45 3222 1588 255 43 1427 0 6 0 0 98 710	100 39.0 7.7 0.0 2.4 7.1 39.5 20.3 9.3 1.0 100 49.3 7.9 1.3 44.3 0.0 0.2 0.0 0.0 3.0 22.0	6181 2512 899 37 115 344 2967 1334 791 59 6549 4519 818 895 2243 11 315 24 33 552 913	100 40.6 14.5 0.6 1.9 5.6 48.0 21.6 12.8 1.0 100 69.0 12.5 13.7 34.3 0.2 4.8 0.4 0.5 8.4 13.9	7732 1824 200 12 89 233 4772 1970 1251 603 7188 3965 772 130 2232 0 245 7 0 1175 958	100 23.6 2.6 0.2 1.2 3.0 61.7 25.5 16.2 7.8 100 55.2 10.7 1.8 31.1 0.0 3.4 0.1 0.0 16.3 13.3	21611 6444 3411 1249 105 430 7850 3879 2771 612 13149 11254 2365 1302 4049 56 420 1 6 1412 1906	100 29.8 15.8 5.8 0.5 2.0 36.3 17.9 12.8 2.8 100 85.6 18.0 9.9 30.8 0.4 3.2 0.0 0.0 10.7 14.5	25734 11758 9400 908 112 2113 6281 4102 1781 135 18059 11902 443 490 9609 4 164 1 0 178 4145	100 45.7 36.5 3.5 0.4 8.2 24.4 15.9 6.9 0.5 100 65.9 2.5 2.7 53.2 0.0 0.9 0.0 0.0 1.0 23.0
영업이익 영업외비용 경상이익	157 13 171		915 48 895		-463 113 -527		455 96 601		7782 322 7610		7626 1448 7457

주1) 투자주식 감액손실, 투자사채 감액손실, 약정투자 감액손실의 경우 일부 벤처캐피탈회            사의 경우 영업외비용으로 처리한 경우가 있으나 모두 영업비용으로 간주함. 따라서             영업이익은 영업수익에서 영업비용을 차감한 금액과 일치하지 않음.

<표 11> 공개 벤처캐피탈과 비공개 벤처캐피탈의 연도별 투자이익과 미투자자산의 이익

(단위: 백만원)

	97년 평균				98년 평균				99년 평균				00년 평균
	공개 (7개사)	구성비 (%)	비공개 (38개사)	구성비 (%)	공개 (7개사)	구성비 (%)	비공개 (42개사)	구성비 (%)	공개 (12개사)	구성비 (%)	비공개 (51개사)	구성비 (%)	공개 (12개사)	구성비 (%)		비공개 (51개사)	구성비 (%)
영업수익 (1)투자수익 투자주식처분이익 투자유가증권처분이익 투자사채수입이자 (2)투자조합수익 (3)미투자자산운용수익 수입이자 유가증권처분이익 유가증권평가이익 영업비용 (1)투자 및 금융비용 유가증권처분손실 유가증권평가손실 지급이자+사채이자 조합출자처분손실 투자주식감액손실 투자사채감액손실 약정투자감액손실 대손상각비 (2)일반관리비	4116 1320 804 0 170 317 1049 517 160 60 6074 3109 454 969 1607 0 611 0 0 1109 801	100 32.1 19.5 0 4.1 7.7 25.5 12.6 3.9 1.5 100 51.2 7.5 16 26.5 0 10.1 0 0 18.3 13.2	6561 2732 916 44 104 348 3321 1484 907 59 6637 4779 885 882 2360 13 260 28 39 449 934	100 41.6 14.0 0.7 1.6 5.3 50.6 22.6 13.8 0.9 100 72.0 13.3 13.3 35.6 0.2 3.9 0.4 0.6 6.8 14.1	3327 761 283 0 221 255 1160 538 237 49 3512 1694 47 8 1330 0 169 0 0 674 908	100 22.9 8.5 0 6.6 7.7 34.9 16.2 7.1 1.5 100 48.2 1.4 0.2 37.9 0 4.8 0 0 19.2 25.9	8466 2001 186 14 67 229 5374 2209 1420 696 7800 4344 893 150 2382 0 258 9 0 1258 967	100 23.6 2.2 0.2 0.8 2.7 63.5 26.1 16.8 8.2 100 55.7 11.4 1.9 30.5 0 3.3 0.1 0 16.1 12.4	21262 13203 8815 3128 134 1084 6918 3345 2369 517 9156 7870 452 555 3634 0 440 2 8 2230 1286	100 62.1 41.5 15.1 0.6 5.1 32.5 15.7 11.1 2.4 100 86.0 4.9 6.1 39.7 0 4.8 0 0 24.4 14.0	21693 4854 2140 807 99 276 8069 4005 2865 634 14088 12050 2815 1477 4147 69 416 1 5 1220 2052	100 22.4 9.9 3.7 0.5 1.3 37.2 18.5 13.2 2.9 100 85.5 20.0 10.5 29.4 0.5 3.0 0 0 8.7 14.6	31234 21894 15528 3408 191 6747 2493 1543 448 423 7809 5911 559 648 488 0 74 0 0 104 1898	100 70.1 49.7 10.9 0.6 21.6 8.0 4.9 1.4 1.4 100 75.7 7.2 8.3 6.2 0 0.9 0 0 1.324.3		24845 9512 8077 318 96 1031 7305 4794 2136 69 20616 13445 399 444 11902 6 189 2 0 198 4637	100 38.3 32.5 1.3 0.4 4.1 29.4 19.3 8.6 0.3 100 65.2 1.9 2.2 57.7 0 0.9 0 0 1.0 22.5
영업이익 영업외비용 경상이익	-1958 228 -2623		-188 92 -141		-150 84 -200		562 98 735		10816 280 10642		7688 332 6897		8774 188 8712			7546 1779 7348

주1) 투자주식 감액손실, 투자사채 감액손실, 약정투자 감액손실의 경우 일부 벤처캐피탈회            사의 경우 영업외비용으로 처리한 경우가 있으나 모두 영업비용으로 간주함. 따라서             영업이익은 영업수익에서 영업비용을 차감한 금액과 일치하지 않음.

<표 12> 벤처캐피탈의 연도별 요약 대차대조표 및 각종 수익률

(단위: 백만원)

	95년평균 (11개사)	구성비 (%)	96년평균 (27개사)	구성비 (%)	97년평균 (54개사)	구성비 (%)	98년평균 (48개사)	구성비 (%)	99년평균 (63개사)	구성비 (%)	00년평균 (63개사)	구성비 (%)
유동자산 단기대여금 유가증권 창업투자자산 투자주식 투자사채 고정자산 투자유가증권 자산총계 유동부채 고정부채 자본금 자본총계	10390 1018 4440 11680 3944 1248 2897 415 25740 2333 10973 10980 12435	40.4 4.0 17.2 45.4 15.3 4.8 11.3 1.6 100 9.1 42.6 42.7 48.3	14827 1967 4549 22951 5539 1061 3172 613 41234 10091 12867 15349 18343	36.0 4.8 11.0 55.7 13.4 2.6 7.7 1.5 100 24.5 31.2 37.2 44.5	15368 2704 3738 16989 4706 713 4368 1914 36726 12255 9198 14537 15642	41.8 7.4 10.2 46.3 12.8 1.9 11.9 5.2 100 33.4 25.0 39.6 42.6	26020 6191 13819 17696 3980 1018 4639 2621 49398 23650 8767 14547 15925	52.7 12.5 28.0 35.8 8.1 2.1 9.4 5.3 100 47.9 17.7 29.4 32.2	40552 931 10236 24266 12847 1208 18739 12447 112731 62697 16889 21223 33560	36.0 0.8 9.1 21.5 11.4 1.1 16.6 11.0 100 55.6 15.0 18.8 29.8	24824 1548 5170 28381 16288 1471 21397 12069 92588 46842 11354 23377 34393	26.8 1.7 5.6 30.7 17.6 1.6 23.1 13.0 100 50.6 12.3 25.2 37.1
ROA ROE 투자이익/투자자산 미투자이익/미투자자산	0.1% 0.1% -44.8% 44.2%		2.9% 7.1% 5.5% 0.9%		-6.1% -3.6% -3.2% -5.4%		-0.9% 5.8% -24.9% 10.8%		7.4% 29.2% 30.2% 9.8%		7.4% 30.6% 38.5% -19.7%

<표 13> 국채수익률, 종합주가수익률, 벤처캐피탈의 ROE,

벤처캐피탈투자수익률의 평균치와 표준편차

비 고	국민주택1종	종합주가지수	ROE	투자이익률
평균치(%)	11.5	-2.3	11.5	0.2
표준편차(%)	3.2	51.2	14.7	31.8

<표 14> 공개 벤처캐피탈과 비공개 벤처캐피탈의 연도별 대차대조표 및 각종 수익률

(단위:백만원)

	97년 평균				98년 평균				99년 평균				00년 평균
	공개 (7개사)	구성비 (%)	비공개 (47개사)	구성비 (%)	공개 (7개사)	구성비 (%)	비공개 (41개사)	구성비 (%)	공개 (12개사)	구성비 (%)	비공개 (51개사)	구성비 (%)	공개 (12개사)	구성비 (%)	비공개 (51개사)	구성비 (%)
유동자산 단기대여금 유가증권 창업투자자산 투자주식 투자사채 고정자산 투자유가증권 자산총계 유동부채 고정부채 자본금 자본총계	12455 918 4663 14457 3651 1775 2034 388 28946 5474 10101 13357 13088	43.0 3.2 16.1 49.9 12.6 6.1 7.0 1.3 100 18.9 34.9 46.1 45.2	15802 2970 3600 17366 4863 555 4715 2141 37884 13265 9064 14712 16022	41.7 7.8 9.5 45.8 12.8 1.5 12.4 5.7 100 35.0 23.9 38.8 42.3	11376 861 5181 12724 3548 2072 1704 388 32948 5358 8095 13357 12353	34.5 2.6 15.7 38.6 10.8 6.3 5.2 1.2 100 16.3 24.6 40.5 37.5	28520 7101 15294 18545 4048 838 5140 3002 52206 26773 8882 14750 16535	54.6 13.6 29.3 35.5 7.8 1.6 9.8 5.8 100 51.3 17.0 28.3 31.7	36412 82 19250 31732 18383 1761 13236 10805 81134 25702 10211 19421 45222	44.9 0.1 23.7 39.1 22.7 2.2 16.3 13.3 100 31.7 12.6 23.9 55.7	41525 1131 8115 22509 11544 1078 20033 12833 120165 71401 18461 21647 30816	34.6 0.9 6.8 18.7 9.6 0.9 16.7 10.7 100 59.4 15.4 18.0 25.6	25644 34 12733 39088 24310 2580 21600 13489 82913 22241 14463 24626 46209	30.9 0 15.4 47.1 29.3 3.1 26.1 16.3 100 26.8 17.4 29.7 55.7	24630 1904 3390 25862 14400 1211 21350 11735 94864 52630 10622 23083 31612	26.0 2.0 3.6 27.3 15.2 1.3 22.5 12.4 100 55.5 11.2 24.3 33.3
ROA ROE 투자이익/투자자산 미투자이익/미투자자산	-44.5% -21.0% 223.9% -280.1%		-0.4% -1.0% -37.0% 35.5%		-13.5% -3.6% -8.0% -8.1%		1.3% 7.4% -27.8% 14.0%		8.3% 51.0% 33.2% 4.2%		7.2% 24.1% 29.5% 11.2%		14.8% 62.0% 32.2% -17.9%		5.7% 23.3% 40.0% -20.1%